4月國內鋼材市場在春季季節性需求推動下，產量加快增長，社會庫存持續下降，綜合指數如預期升至134.2。5月市場基本面數據整體回落，宏觀經濟綜合指數小幅度下降，流動性小幅度下降;成本綜合指數加速下降;需求數據小幅回升。短期內，房地產業下行趨勢確認，進口鐵礦石貿易融資風險顯現，而鋼材產量繼續增長。從年初以來，市場基本在130-140箱體內低位震蕩，這一態勢雖不易打破，但是不確定性已經顯著增大。預期綜合指數目標值為135。二季度內，鋼鐵行業資金風險難于改善，鋼鐵貿易環節壞賬消化中，鋼鐵生產環節的信用風險暴露，進口鐵礦石貿易融資風險顯現。漸次出臺的改革政策，穩增長措施，力度和效果均有限。

一、經濟增速下行 信用風險上升

3月固定資產投資增速為17.35%，比1-2月下降0.6個百分點。3月M1增速為5.4%，比2月下降1.53個百分點，M2增速為12.10%，比1月下降1.23個百分點, M1和M2增速差為-6.70%，比2月下降0.30個百分點。社會融資20709億元，同比增速-18.79% ;新增貸款10501億元，同比增速-1.17%。

固定資產投資增速小幅下降，主要歸因于房地產投資增速跳水，而基礎設施投資增速則有進一步上升，制造業投資增速低位持穩。2014年內，固定資產投資增速將在18%水平，房地產投資增速下降，基礎設施投資增長空間有限，制造業投資低位徘徊。

實體經濟和金融市場分化持續，銀行間同業拆借利率下降至3%以下水平，央行對縣域農商行定向降準，但是信用風險加速上升，企業融資困難持續。二季度內進入信托兌付高峰期，央行報告提示打破剛性兌付，局部的有序違約不可避免。貿易融資風險從鋼材貿易向鐵礦石等大宗商品貿易擴散;因銀行抽貸，鋼鐵生產企業資金鏈斷裂停產的事例持續出現。需要指出的是，從我們監測的領先指標，宏觀經濟綜合指數來看，在相當長的時間內趨勢下行，雖然態勢較為平緩，但是看不到反轉的跡象。

2014年內，維持前期判斷，經濟增速中樞下移;金融去杠桿進程稍緩，以小心避免刺破風險泡沫;實體經濟去產能趨勢持續。改革釋放制度紅利，創造中長期經濟增長的內生動力，而短期不可避免帶來陣痛。地方債務風險化解尚需時日，而局部信用風險暴露已成定局。

二、進口鐵礦石貿易融資風險顯現

3月國產鐵精礦948.33元/噸，比2月下降73.33元/噸;進口礦均價123.12美元/噸，比2月下降5.19美元/噸;焦炭1008元/噸，比2月大幅度下降173. 75元/噸。

進口礦現貨價格降至110美元/噸水平，鐵礦石調期遠月合約貼水持續。2013年以來，進口鐵礦石貿易融資成為企業應對資金緊張的重要融資工具。但是，2014年，QE退出，人民幣單邊升值趨勢逆轉，大宗商品貿易套利的風險急劇上升。4月鐵礦石港口庫存升至1.1億噸，估計有30%為融資礦。銀監會近期發文調研進口鐵礦石貿易融資，如是否存在虛假貿易套利，風險防范措施等。市場普遍預期，5月以后銀行將緊縮信用證融資額度，保證金比例從15%上升至30%，由此或引發港口庫存集中拋售，而資金緊張的鋼廠和貿易商出現信用違約的風險上升。

2014年內，維持前期判斷，海運鐵礦石市場供應能力大增，供需平衡逆轉成為市場共識，鐵礦石價格將更加反映市場和行業的狀況，高溢價時代終結。進口鐵礦石價格中樞在110-120美元/噸水平。國內高成本礦山，如果缺乏內陸運距的優勢，將面臨較大壓力。

三、房地產下行趨勢確認 鋼材需求增長放緩

1、房地產業

3月新房開工面積1.24億平方米，同比增速-21.9%，比1-2月小幅度回升;商品房銷售面積0.96億平方米，同比增速-7.49%，比1-2月進一步下降。季節調整后，商品房新房開工面積趨勢項環比增速-10.18%，連續大幅度下滑，與同比數據一致。商品房銷售面積趨勢項環比增速3.06%，與同比數據出現背離的原因是2013年一季度的高基數，由于季調項顯著低于趨勢項，并不能認為銷售有顯著好轉。

我們認為，2014年內房地產業整體下行趨勢確認。2013下半年以來個人按揭利率抬升和開發商融資受限，銷售轉弱，市場預期惡化，新房開工和施工面積增長趨緩。期待470萬套保障房計劃在一定程度上能夠對沖商品房的下行壓力。

2、基礎設施

3月國內基礎設施投資增速22.62%，比1-2月上升3.83個百分點。其中，電力、交通、水利環境的投資增速分別為23.19%、19.85%和24.91%，比1-2月上升17.66個百分點，-1.26個百分點、0. 8個百分點。

維持前期判斷，2014年內，在房地產投資滑落、制造業投資低迷的情況下，基礎設施再成穩增長工具，主要方向為交通和城市基礎設施，而其效果和空間相當有限。在新型城鎮化的刺激下，基礎設施建設在中長時期內維持適度的增長。但是，主要由中央政府主導的大規?；A設施建設期已過高潮。在技術層面上，基數效應也將產生一定影響。

3、制造業

制造業進一步趨穩。從先行指標來看，4月PMI指數50.4%，比3月上升0.1個百分點。新訂單和新出口訂單分別為51.2%和49.1%，比3月上升0.6個百分點和下降1個百分點。產成品庫存和原材料庫存分別為47.3%和48.1%，比3月下降1個百分點和上升0.3個百分點，采購量上升0.3個百分點至50.6%，購進價格上升3.9個百分點至48.3%。

PMI指數穩住下行勢頭，但是否重回上行需要進一步觀察。新訂單大幅度回升，而出口訂單轉弱。產成品庫存轉降，原材料庫存繼續被動上升，后期有望回落。購進價格轉升，采購量進一步改善。我們認為，PMI趨穩的原因主要季節性的，如前期的報告所指出，在政策層面保持定力的前提下，穩增長、擴內需的措施仍然是必要的。

從滯后指標來看，3月汽車產量236.3萬輛，同比增速3.19%。船舶產量362.2萬總噸，同比增速-29.29%。冰箱產量901.92萬臺，同比增速0.35%;洗衣機產量629.93萬臺，同比增速-3.55%。整體來看，汽車景氣下行，造船持續低迷，家電持穩。

維持前期判斷，2014年內，制造業整體上增長空間有限，而汽車雖然受到基數效應和限購的影響，將維持景氣。

四、社會庫存進一步下降

統計，4月鋼材社會庫存1543.38萬噸，比3月下降219.46萬噸。主要品種庫存，線材160. 99萬噸，下降19.68萬噸;螺紋716.36萬噸，下降110.52萬噸;熱軋345.83萬噸，下降35.57萬噸;冷軋151. 7 萬噸，下降6.77萬噸;中板126.71萬噸，下降11.32萬噸。

季節調整后，社會庫存環比增速-0.19%。線材庫存環比增速-0.42%;螺紋庫存環比增速0.74%;熱軋庫存環比增速-1.96%;冷軋庫存環比增速-1.1%;中板庫存環比增速-1.63%。

我們認為，社會庫存季節性去庫存進度基本符合預期，整體庫存水平壓力不大。但是，建材庫存水平相對較高，特別是螺紋庫存壓力增大。預計5月社會庫存下降幅度收窄，至1440萬噸的水平。

2014年內，宏觀環境，金融去杠桿進程稍穩，信用風險上升，實體經濟去產能持續;鋼鐵需求端，以平穩增長為主;供給端，以產能調整、節能環保為主題;成本端，鐵礦石市場供求平衡恢復;庫存端，去庫存進程趨緩。維持前期判斷，鋼鐵產能增速放緩為大概率事件，但是在去杠桿、去產能的大環境下，行業和市場難有趨勢性的機會。